进入21世纪以来，以分子设计、基因操作和基因组学为核心的技术突破，生物技术进入大规模产业化的加速发展新阶段，生物产业正在快速发展。继华大基因之后，又一家从事基因测序服务的公司又来冲击上市。

近日，诺禾致源提交了IPO招股材料，计划在科创板上市。目前，从其招股书来看，公司明显存在应收账款过重、偿债压力凸显等问题。此外，在激烈的行业竞争下，公司还面临着毛利率下滑的挑战。

引言（两度冲刺创业板IPO未果 实控人具有华大基因）

近日，北京诺禾致源科技股份有限公司(“诺禾致源”)近日提交了科创板IPO申请。此次IPO，诺禾致源拟融资5.04亿元，其中1.45亿元用于基因测序服务平台扩产升级项目、0.99亿元用于基因检测试剂研发项目、1亿元用于信息化和数据中心建设项目，剩余1.6亿元用于补充流动资金。

公开资料显示，诺禾致源成立于2011年3月，总部位于北京。目前，公司主要依托高通量测序技术，结合其他基因检测方法，为科研机构、高校、医疗机构、药业等企事业单位提供基因检测和生物信息分析等研究服务。

实际上，这已经是诺禾致源第三次冲击资本市场。证监会官网信息显示，诺禾致源曾在2018年12月、2019年12月两次披露公司招股说明书，但在此之后，诺禾致源的创业板IPO最终状态变更为终止审查。

两度冲刺创业板IPO未果之后，诺禾致源决定转战科创板。目前，从其招股书来看，公司明显存在应收账款过重、偿债压力凸显等问题。此外，在激烈的行业竞争下，公司还面临着毛利率下滑的挑战。值得注意的是，诺禾致源实控人李瑞强还具有华大基因的“基因”。招股书显示，李瑞强于2002年7月进入华大基因工作，曾担任华大基因副总裁，于2011年离职后创建诺禾致源。从双方的也上看，存在一定的竞争关系。而对于自己离职创业的原因，李瑞强并未在招股书中披露。

诺禾致源所在行业分析（基因测序仪器成本昂贵 日常竞争日趋激烈）

诺禾致源主要业务为向科研机构等企事业单位提供基因检测和生物信息分析等专业化研究服务，生物医药相关服务中的基因测序专业技术服务。

近二十年来，基因测序技术得到了长足的发展，根本性地改变了生命科学及医学研究的方法与范畴，由以往局限于对宏观现象的描述到从微观分子层面探究决定各类生物现象的科学机理，探寻生命系统的终极奥秘。

基因测序指通过测序设备分析生物样本（组织、细胞、血液样本等）的 DNA碱基序列信息，并解读这些信息应用于生命调控机制研究、疾病发病机理研究、临床医学诊断、个体化用药指导等领域。

从 Sanger 测序法发明以来，基因测序的发展大致历经三个发展阶段，各发展阶段均涌现了代表性的技术，不同技术之间相互补充，为科学家的研究提供更丰富全面的信息。

基因测序在第一个发展阶段的代表性技术主要是 Sanger 法测序技术，成本高、通量低但准确率高，是目前测序结果验证的金标准；第二个发展阶段的代表性技术是高通量测序技术，在保持较高准确率的基础上，大幅提高通量、降低成本。第三个发展阶段的代表性技术是单分子测序技术，主要依靠物理方法在单分子水平读取，读长延长，降低了生物信息分析的难度，但准确率达不到应用要求，技术仍待完善，作为补充为科学研究提供更多的信息。

目前看，二代测序技术由于其通量大、精度高、价格相对低廉等优势，成为一种革命性的测序技术，打开了基因测序大规模商业化的市场空间，成为目前主流测序技术。

基因测序产业的上游为测序设备及其试剂生产商，主要竞争者为跨国企业，包括Illumina、Thermo Fisher等。中游为测序服务提供商，主要包括诺禾致源、华大基因等。下游为应用场景，包括基础科研、临床应用及个人消费级产品。

诺禾致源主要从事中游测序服务，并基于相关技术积累，向下游场景应用延伸，提供基因测序医疗器械等临床应用产品。

在第二代测序技术的推动下，基因测序的应用领域迅速拓宽，市场规模快速增长。根据 BCC Research数据，全球基因测序市场于 2018 年达到 107 亿美元，预计2023年将达到244亿美元，2018-2023年复合增长率为 18%；中国基因测序市场规模于 2017 年达到 12 亿美元，预计 2022 年将达到 29 亿美元，复合增长率为 19%。

基因测序仪器平台价格昂贵、技术发展较快、运维成本高、通量大、操作专业的特点，使得基因测序的规模化效应较强，在测序量不饱和的情况下，购买设备和测序的成本都很高，科研机构、医疗机构等购买测序仪自行测序不具有经济性，因此将测序服务外包给第三方测序服务提供商系最优选择。

随着基因组学应用行业不断实现技术突破，市场需求不断增长，行业发展势头良好，但是也面临着行业监管不确定、市场竞争加剧、测序设备及试剂价格波动等不利因素。

诺禾致源主营业务分析（产品结构较为单一 主要原材料受制于人）

招股书显示，诺禾致源主要依托高通量测序技术，结合其他基因检测方法，为科研机构、高校、医疗机构、药业等企事业单位提供基因检测和生物信息分析等研究服务。

目前，诺禾致源主要产品包括生命科学基础科研服务、医学研究与技术服务、建库测序平台服务。其中，生命科学基础科研服务业务收入占比在40%以上，是公司主要收入来源。

作为公司的主要业务板块，生命科学基础科研服务是指对动物、植物、微生物等领域研究者提供从基因测序到生物信息学分析的一整套基因组学解决方案，主要包括外显子组测序、动植物全基因组重测序、动植物 de novo 测序、RNA-Seq、微生物基因组 de novo 等测序业务。同时，公司也提供非测序技术相关的解决方案，例如基因分型、蛋白质组学和代谢组学服务。

医学研究与技术服务主要是针对人特别是医学相关的基因研究与技术服务，协助科研机构、高校、研究性医院、药企等客户对与人体健康相关的基因状态进行研究，也是诺禾致源重点布局的业务板块之一。

此外，公司的建库测序平台服务主要对客户提供的合格样品进行建库并运用高通量测序平台测序，或者对客户提供的合格文库直接进行测序，并交付测序数据，由客户自行进行生物信息学分析。

总体看，诺禾致源主要收入来自基因检测科研服务业务领域，属于基因组学应用行业起步一个细分领域，产品和服务较为单一。此外，在原材料采购方面，诺禾致源还存在对上游供应商的依赖问题。

招股书显示，2017年-2019年，诺禾致源直接材料费用占主营业务成本的比例分别为 63.27%、66.49%和 70.65%，其中主要物料支出为测序试剂。基因测序行业的基本格局决定了公司主要原材料的供应商选择范围较小，主要是从美国的 Illumina 和 ThermoFisher 进口。

可以看出，诺禾致源存在一定供应商过于集中的风险，过度依赖于美国公司的进口。诺禾致源在招股书中坦言，但若中美贸易摩擦继续发展，上述产品进口关税大幅提高，或被美国列入禁止向中国出口的产品清单，或受到其他贸易政策限制导致公司无法正常采购相关仪器和试剂，或供应商大幅提高原材料价格，均会对公司的成本控制甚至正常运营造成重大不利影响。

诺禾致源财务分析（应收激增偿债压力凸显 毛利率水平远低行业平均）

招股书显示，诺禾致源保持了稳定的成长。2017年-2019年，公司主营业务收入依次为 73,920.93 万元、105,268.06 万元和 153,482.27 万元；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为5,620.52万元、8,449.98万元和10,058.93万元。

然而，在公司业务不断拓展的同时，诺禾致源所面临的应收账款压力也在不断增加。招股书显示，报告期各期末，诺禾致源应收账款账面价值分别为 9,621.52 万元、17,848.70 万元和 36,810.28 万元，占营业收入的比例分别为 13.01%、16.94%和 32.98%。

对于应收账款的激增，诺禾致源在招股书中认为，主要原因为公司客户结构中企业客户、医院和海外客户比例上升。与大学、研究机构相比，企业客户、医院和海外客户不收取预收款或预收款较少，且付款周期较长，故应收账款余额上升较快。

然而，尽管公司应收账款发生坏账的风险较小，但快速增长的应收账款还是对诺禾致源的流动性造成一定影响。从公司偿债能力上看，已经出现了一定的风险。

通过下图可以看出，过去三年，诺禾致源流动比率、速动比率均不断降低，短期偿债压力远低于同行可比上市公司。此外，随着公司短期借款的增加，报告期各期末，诺禾致源合并口径的资产负债率分别为 36.07%、33.93%和44.31%，负债率水平不断提高。

尽管公司所处的基因组学应用行业属于发展较快的高科技行业之一，但随着高通量测序技术的快速发展，市场环境逐渐成熟，国家政策逐步放开，市场上已涌现出一大批面向基础研究的测序服务提供商和面向终端用户的临床、医疗类的基因检测服务提供商。因此，目前的基因测序行业，特别是国内成熟产品和服务的竞争变得愈发激烈，过去三年的服务价格持续下降。

受到技术革新、测序成本下降、市场竞争以及业务结构变化的影响，报告期内诺禾致源测序服务价格总体呈下降趋势，2018 年、2019 年的单 GB 测序平均价格较上年度分别下降 13.11%和 19.44%。

受此影响，诺禾致源毛利率也出现了下滑的迹象。招股书数据显示，2017年-2019年，诺禾致源毛利率分别为42.81%、42.89%和39.15%，整体处于下降趋势。

通过上图可以看出，与同行可比公司相比，诺禾致源处于业内最低水平。2019年，诺禾致源与行业平均值差距在15个百分点。

诺禾致源在招股书中表示，华大基因和贝瑞基因的主要业务为生育健康及其相关的医学检测业务，该类业务属于行业下游的临床体外检测，毛利较高。而公司业务主要为科研机构提供基因测序服务，其毛利率主要取决于基因测序服务市场的价格竞争以及测序平台的更新换代和测序通量的提升。因此，业务结构的不同，是导致毛利率差异的主要原因。

但一个不容忽视的问题是，与诺禾致源不断下滑的毛利率水平不同，同行平均毛利率整体处于不断上升趋势。因此，诺禾致源还是需要正视这一问题。

诺禾致源IPO分析

本次IPO，诺禾致源拟融资5.04亿元，其中1.45亿元用于基因测序服务平台扩产升级项目、0.99亿元用于基因检测试剂研发项目、1亿元用于信息化和数据中心建设项目，剩余1.6亿元用于补充流动资金。

需要指出的是，诺禾致源目前的产能利用率并不高，却还处于持续下滑的状态。通过下图可以看出，2019年，诺禾致源的产能利用率仅有71.29%。

写在后面的话

生物技术、基因检测无疑当前最强的风口，也是科创板七大战略产业领域之一。但从华大基因上市后股价长期萎靡的走势上看，这类公司盈利的问题仍是目前资本市场的一个担忧所在。

从诺禾致源业绩上看，公司似乎不存在这一担忧。但从公司不断攀升的应收账款来分析，又说明其目前业绩的含金量并不高，收入更多是以赊销的形式体现。此外，诺禾致源目前不断下滑的毛利率，也反映了行业竞争的激烈程度。因此，公司未来的业绩仍将面临到较大的挑战。